Rapports COT TFF et Disaggregated : lequel lire

La CFTC ne publie pas un seul rapport Commitments of Traders. Elle publie les mêmes positions hebdomadaires des grands intervenants triées de quatre façons, et les catégories d’un rapport n’existent pas dans un autre. Lire le mauvais rapport, ou le bon avec la mauvaise catégorie, donne un chiffre exact qui répond à une autre question. Cet article expose quel rapport couvre quels contrats, ce que chaque catégorie signifie selon les définitions de la CFTC elle-même, et laquelle Meaterm lit pour chaque marché.

Un seul ensemble de positions, quatre rapports

Dans le cadre de sa surveillance des marchés, la CFTC recueille auprès des grands intervenants des données de positions quotidiennes confidentielles, et classe chacun d’eux d’après le Form 40 qu’il dépose et tout ce que ses équipes savent par ailleurs de son activité. Chaque semaine, elle publie une ventilation des positions ouvertes du mardi, pour les marchés sur lesquels 20 intervenants ou plus détiennent des positions égales ou supérieures à ses seuils de déclaration, sous la forme de quatre rapports principaux :

• Legacy (historique) : répartition entre intervenants commerciaux et non commerciaux. Son historique remonte au 15 janvier 1986.
• Supplemental (complémentaire) : 13 contrats agricoles sélectionnés, contrats à terme et options combinés, avec une catégorie supplémentaire pour les investisseurs indiciels.
• Disaggregated (désagrégé) : les matières premières physiques, en quatre catégories.
• Traders in Financial Futures (TFF) : les contrats financiers, en quatre autres catégories.

Legacy, Disaggregated et TFF existent chacun sous la forme de deux fichiers : l’un « futures only », l’autre combinant contrats à terme et options, dans lequel les positions en options sont converties en équivalents contrats à terme au moyen de coefficients delta fournis par les bourses. Les deux fichiers donnent des chiffres différents pour la même semaine.

Les deux rapports les plus récents sont apparus en 2009 et 2010. La CFTC a commencé à publier le rapport Disaggregated le 4 septembre 2009, pour 22 grands marchés de matières premières physiques, et a ajouté les autres marchés physiques le 4 décembre 2009. Elle a annoncé le rapport TFF le 22 juillet 2010. Tous deux remontent au 13 juin 2006, mais cet historique a été construit après coup : la CFTC ne conserve aucune trace de la façon dont les intervenants étaient classés par le passé, elle a donc appliqué des classifications récentes à d’anciennes positions, et ses notes précisent que cette reconstitution rétrospective perd en précision à mesure qu’on remonte dans le temps.

La raison de ce changement était l’ancienne catégorie « commerciale ». Elle réunissait des producteurs et négociants couvrant une activité physique et des swap dealers compensant un risque pris sur le marché de gré à gré, quelle que soit leur contrepartie. Un rapport des services de la CFTC de septembre 2008 recommandait d’en sortir les swap dealers, et le rapport Disaggregated sépare les deux.

Le rapport TFF : quels contrats, quelles catégories

Le TFF couvre les contrats financiers : dans la liste de la CFTC, les devises, les titres du Trésor américain, les eurodollars, les actions, le VIX et l’indice de matières premières Bloomberg. Les contrats à terme sur bitcoin du CME figurent aussi dans le fichier TFF, et c’est là que Meaterm les lit. Le rapport répartit les intervenants entre côté vendeur et côté acheteur :

• Dealer/Intermediary (intermédiaires) : le côté vendeur. Les grandes banques et les courtiers en titres, swaps et autres dérivés, qui conçoivent et vendent des produits financiers à leurs clients et tendent à tenir des livres équilibrés.
• Asset Manager/Institutional (gérants d’actifs et institutionnels) : fonds de pension, fonds de dotation, compagnies d’assurance, fonds communs de placement, et gérants de portefeuille dont la clientèle est principalement institutionnelle.
• Leveraged Funds (fonds à effet de levier) : généralement des hedge funds et des gérants de fonds, y compris des conseillers en négociation de matières premières enregistrés (CTA), des opérateurs de pools de matières premières enregistrés (CPO) et des fonds non enregistrés identifiés par la CFTC. Leurs stratégies peuvent consister en positions directionnelles ou en arbitrages au sein d’un marché et entre marchés.
• Other Reportables (autres déclarants) : le reste des intervenants déclarables, qui pour la plupart couvrent un risque lié à leur activité : trésoreries d’entreprise, banques centrales, petites banques, organismes de crédit hypothécaire et coopératives de crédit.

Deux points de structure. Dans le TFF, un intervenant figure dans la même catégorie pour tous les contrats. Et le TFF n’est pas une subdivision du rapport Legacy : un intervenant de l’une de ses quatre catégories peut être commercial ou non commercial dans les fichiers Legacy, si bien que les chiffres du TFF ne se recomposent pas en ceux du Legacy.

Le rapport Disaggregated : quels contrats, quelles catégories

Le rapport Disaggregated couvre les matières premières physiques : agriculture, pétrole et produits pétroliers, gaz naturel et produits dérivés, électricité, métaux et autres contrats physiques. L’or et le pétrole brut WTI s’y trouvent tous deux. Ses quatre catégories :

• Producer/Merchant/Processor/User (producteurs, négociants, transformateurs, utilisateurs) : une entité qui produit, transforme, conditionne ou manutentionne principalement la matière première physique et utilise les contrats à terme pour couvrir les risques de cette activité.
• Swap Dealers : une entité qui traite principalement des swaps sur la matière première et utilise les contrats à terme pour les couvrir. Ses contreparties peuvent être des spéculateurs comme des hedge funds, ou des clients commerciaux qui gèrent un risque physique.
• Managed Money (gestion pour compte de tiers) : un conseiller en négociation de matières premières enregistré, un opérateur de pool de matières premières enregistré ou un fonds non enregistré identifié par la CFTC, qui négocie des contrats à terme pour le compte de clients. Les hedge funds sont inclus, qu’ils soient enregistrés ou non.
• Other Reportables (autres déclarants) : tous les intervenants déclarables qui ne sont pas classés dans les trois premières.

Contrairement au TFF, le rapport Disaggregated se recompose bien en rapport Legacy : producteurs et swap dealers réunis forment les anciens commerciaux, managed money et autres déclarants réunis forment les anciens non commerciaux. Et contrairement au TFF, un intervenant peut être classé dans des catégories différentes selon les matières premières.

Le rapport que lit Meaterm, marché par marché

Les pages COT publiques de Meaterm suivent une catégorie par marché, à partir des fichiers « futures only » :

Les Leveraged Funds sont ce qui se rapproche le plus, dans le rapport TFF, d’un groupe spéculatif qui prend des positions, et le Managed Money joue le rôle équivalent dans le rapport Disaggregated. Ce restent des catégories différentes dans des rapports différents. Une position nette des Leveraged Funds sur le S&P 500 et une position nette du Managed Money sur l’or ne sont pas la même mesure, et comparer leurs tailles ne dit pas grand-chose ; comparer chacune à son propre historique, c’est ce que fait le percentile sur 156 semaines de ces pages. La spécification complète figure sur la page de méthodologie. Le module COT du terminal est une vue distincte, qui montre davantage des catégories ci-dessus, et ce n’est pas ce que décrit ce tableau.

Récupérer les données brutes vous-même

Les deux fichiers que lit Meaterm sont publics et gratuits, ne demandent aucun compte et se trouvent sur le Public Reporting Environment de la CFTC :

• Traders in Financial Futures, futures only : jeu de données gpe5-46if.
• Disaggregated, futures only : jeu de données 72hh-3qpy.

Identifiez le fichier par son identifiant, pas par son nom. Le catalogue de la CFTC contient d’autres tables portant les mêmes noms d’affichage : un autre « TFF - Futures Only » sous 98ig-3k9y et un autre « Disaggregated - Futures Only » sous ubmb-6exi, dont les lignes n’avaient pas été mises à jour depuis juillet 2022 lors de notre vérification du 27 octobre 2026, plus les variantes combinant contrats à terme et options. Une recherche par nom peut vous mener à un autre fichier, et à un autre chiffre.

Dans les deux fichiers, chaque ligne correspond à un contrat à une date de rapport. Les colonnes qui comptent sont contract_market_name, report_date_as_yyyy_mm_dd et les positions acheteuses et vendeuses de la catégorie : lev_money_positions_long et lev_money_positions_short pour les Leveraged Funds dans le TFF, m_money_positions_long_all et m_money_positions_short_all pour le Managed Money dans le fichier Disaggregated. Les suffixes ne sont pas cohérents d’un fichier à l’autre, ce qui est un moyen facile de se retrouver avec une colonne vide.

Choisissez ensuite le contrat. Un nom comme « GOLD » ou « NASDAQ » correspond à plusieurs contrats, dont des versions micro et nano dont le nombre de contrats n’est pas comparable à celui du contrat standard, et des contrats à terme sur les dividendes d’un indice. Meaterm écarte les contrats micro, nano et sur dividendes, ainsi que, pour l’Euro FX et le Bitcoin, quelques contrats voisins (les taux croisés de l’euro ; les contrats bitcoin de type perpétuel, bitcoin cash et ether), puis retient celui qui a le plus de positions ouvertes. Pour le S&P 500 et le Nasdaq-100, c’est la ligne Consolidated de la CFTC, qui compte les contrats E-mini et les contrats micro pour un dixième chacun, et non la seule ligne E-mini ; elle est comptée dans ces unités depuis le rapport du 2 mai 2023, si bien que les pages publiques ne comparent jamais une position nette d’un côté de cette date à une position nette de l’autre. La position nette est la position acheteuse moins la position vendeuse, et le percentile la classe parmi les 156 dernières semaines du même contrat. Chaque page de contrat renvoie vers la ligne exacte de la CFTC qui sous-tend son chiffre.

Erreurs de lecture courantes

• La catégorie n’est pas l’intention. Selon les termes de la CFTC : « staff classifies traders, not their trading activity » (ses équipes classent les intervenants, pas leur activité de négociation). Son propre exemple : un hedge fund, classé parmi les Leveraged Funds, peut utiliser des contrats à terme sur devises pour couvrir l’exposition d’une position de gré à gré. Un producteur peut spéculer.
• Un marché absent n’est pas un marché neutre. Lorsque le nombre de grands intervenants déclarables sur un contrat passe sous 20, le contrat sort entièrement du rapport, et il y revient dès qu’il repasse à 20 ou plus.
• L’extrême d’un gérant d’actifs n’est pas celui d’un fonds à effet de levier. Asset Manager/Institutional, ce sont des fonds de pension, des assureurs, des fonds de dotation et des fonds communs de placement : de l’argent qui peut détenir des contrats à terme dans le cadre d’une allocation de long terme ou comme couverture. Une forte position nette acheteuse peut être l’état ordinaire de cette catégorie plutôt qu’une opinion qu’elle vient de prendre : comparez-la donc à son propre historique, pas aux Leveraged Funds.
• Les Leveraged Funds ne sont pas la catégorie non commerciale du rapport Legacy. Le TFF n’est pas une subdivision du rapport Legacy : les deux chiffres ne se réconcilient pas.
• « Futures only » et combiné sont des chiffres différents. Le fichier combiné ajoute les options converties en équivalents contrats à terme ; les pages publiques présentées ici n’utilisent que les contrats à terme.
• Le début de l’historique est reconstitué. Les chiffres Disaggregated et TFF antérieurs à 2009 et 2010 ont été reconstitués rétrospectivement avec des classifications ultérieures.
• Aucune catégorie ne prédit quoi que ce soit. Ce sont des descriptions de qui détenait quoi un mardi. Un extrême de positionnement n’est pas un signal ; ce que signifie vraiment « encombré » explique pourquoi.

Les faits relatifs à la CFTC ci-dessus proviennent de ses pages Commitments of Traders, de ses réponses aux questions fréquentes et de ses notes explicatives sur les rapports Disaggregated et TFF, consultées le 27 octobre 2026 ; les choix de Meaterm sont spécifiés sur la page de méthodologie. Les six marchés de cette semaine figurent sur la page du rapport COT, et les rapports récents ont leurs pages datées dans l’archive hebdomadaire.

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